Triple desafío a altas valoraciones
Reto 1: El crecimiento en los mercados principales se está ralentizando, y la expansión fuera de la provincia aún está por probar. Con la ventaja geográfica de Bozhou, el lugar de origen (cerca de Henan) y la exitosa adquisición de Huang Hailou en Hubei, la empresa ha dado los primeros pasos para expandirse fuera del mercado provincial como Henan y Hubei. Si se excluyen los ingresos de Huang Hailou y las transacciones relacionadas, la tasa de crecimiento anual de los ingresos de China Central, principalmente Anhui, Henan y Jiangsu, es solo del 13,3% entre 2016 y 2021, mientras que la de China del Norte y la del Sur son del 25,4% y el 18,0%, respectivamente, y del 8,1% y el 6,6% en 2021. Partiendo de la premisa anterior, estimamos que los ingresos de la empresa en la provincia suponen alrededor del 67% de China en los últimos tres años, y que la expansión fuera de la provincia aún está en fase de cultivo.
Desafío 2: El lento crecimiento del volumen del jarabe primario añejo y el temor a la reducción de la contribución de los precios. De 2019 a 2021, la empresa se centra en la mejora del volumen de los productos antiguos 8 y superiores, la CAGR global de los ingresos del jarabe primario añejo es del 12,5% y la CAGR del volumen es sólo del 2,7%. La economía china se ha visto afectada por el repetido impacto de la epidemia. Al mismo tiempo, según el ciclo de desarrollo de la industria de los licores, el ritmo de crecimiento ha entrado en una fase de desaceleración, y el precio de Pfeiffer seguirá bajando, y el precio de 1.000 dólares debe consolidarse, lo que afectará al espacio de expansión del volumen y el precio del licor secundario de gama alta. Se espera que la contribución del precio de la empresa se reduzca en los próximos dos o tres años.
Tercer reto: la diferencia de ventas brutas, el margen de beneficio neto ha caído y el ahorro de costes es difícil de superar. En los últimos años, con el fin de consolidar su ventaja competitiva, la empresa ha seguido profundizando en el “Proyecto de los Tres Pases”, titulando la Gala de la Fiesta de la Primavera durante muchos años y lanzando la acción del viaje de la marca. La diferencia de ventas brutas cayó del 46,9% en 2018 al 44,9% en 2021, cuatro años seguidos de descenso; el margen de beneficio neto bajó del 20,1% en 2019 al 17,3% en 2021, tres años seguidos de descenso; el ratio de coste de las ventas bajó durante cinco años seguidos, pero solo 0,1-0,3 puntos porcentuales por año. El ritmo de optimización de los gastos seguirá siendo lento en el futuro, a menos que se definan claramente los objetivos de incentivos de capital, ya que Gu Jing necesita estabilizar su base en la provincia y cultivar mercados fuera de ella.
Los datos de la deuda contractual son brillantes, los servicios financieros para ayudar a girar la semana de negocios. Los pasivos contractuales de la empresa aumentaron en 2.860 millones de RMB en el primer trimestre del año 22 en comparación con el final del año anterior, mientras que la financiación de los créditos aumentó en 2.540 millones de RMB en comparación con el final del año anterior, ambos comparables. Según los comentarios de algunos distribuidores, la razón era que la empresa ofrecía servicios financieros preferentes para reducir la presión de los comerciantes a la hora de realizar los pagos, pero el nivel de inventario actual del canal es alto. En el segundo trimestre, debido a las repetidas perturbaciones de la epidemia, prevemos que el crecimiento de los ingresos de la empresa en el segundo trimestre se sitúe en una franja de dos dígitos baja o media, con un retroceso de los pasivos contractuales y de la financiación de los créditos.
Mantenemos nuestra previsión de beneficios y el precio objetivo, y rebajamos nuestra calificación de inversión a “más débil que la tendencia”. Se espera que los ingresos de la empresa para 20222024 sean de 15.810/18.69/21.890 millones de RMB, y que el BPA para 20222024 sea de 5,43/6,72/8,14. La valoración actual del sector de las bebidas alcohólicas es de 38,8x (TTM, igual que abajo), y la de la empresa es de 47,7x, sólo superada por Shanxi Xinghuacun Fen Wine Factory Co.Ltd(600809) (51,9x); 2011 Hasta la fecha, el cuartil de valoración de la Compañía es del 81%, sólo superado por Kweichow Moutai Co.Ltd(600519) (86%) y Luzhou Laojiao Co.Ltd(000568) (84%). El PE medio de las empresas comparables en 2022 es de 36x, lo que da un PE Anhui Gujing Distillery Company Limited(000596) de 35x en 2022 y un precio objetivo sin cambios de 190 RMB; rebajando la calificación de la inversión a “underperform”.
Riesgos: Intensificación de la competencia en el sector, la epidemia afecta a la demanda, la gama alta y la nacionalización no es la esperada.
