Evento: El 15 de septiembre de 2022, el Banco Central realizó operaciones del FML por valor de 400000 millones de yuanes, con un vencimiento del FML de Shanghai Pudong Development Bank Co.Ltd(600000) millones de yuanes este mes; el tipo de operación del FML fue del 2,75% este mes, frente al 2,75% del mes pasado.
A, septiembre de la tasa de operación del FML se mantuvo sin cambios, principalmente desde el mes pasado después de que el ajuste inesperado a la baja, la corriente en el efecto de la política del período de observación; más tarde se centró en la expansión efectiva de la demanda agregada macroeconómica, la tasa de operación del FML hay espacio para el ajuste a la baja, la más temprana posible en octubre de aterrizaje, la situación de los precios de China y la dirección del tipo de cambio del RMB no constituirá un obstáculo sustancial para la política de recortes de tipos de interés.
El recorte de los tipos de interés oficiales se produjo en agosto y el tipo del FML se mantuvo sin cambios en septiembre, en línea con las expectativas generales del mercado. Por un lado, el reciente proceso de reparación económica ha experimentado pequeñas fluctuaciones, pero no hay urgencia en recortar el tipo del FML de forma continuada. Los datos históricos muestran que incluso durante la fase de brote repentino de la epidemia a principios de 2020, las tasas de la FML no han visto dos meses consecutivos de ajustes a la baja. Por otra parte, después de la bajada de los tipos de interés en agosto, todos los tipos de interés del mercado se han movido en general a la baja, y el regulador está haciendo esfuerzos para desbloquear la cadena de transmisión del dinero amplio al crédito amplio y observar el efecto de la política mediante la celebración de seminarios sobre el análisis de la situación monetaria y crediticia de algunas instituciones financieras y otras formas. Al mismo tiempo, en el contexto de la introducción continuada de sucesivas políticas para estabilizar el crecimiento, el impacto de la bajada de tipos del FML de agosto sobre los indicadores macroeconómicos, como la inversión y el consumo, así como sobre el mercado inmobiliario, está aún por observar.
¿Cómo ve la dirección futura de la tasa del FML? Consideramos que existe la posibilidad de un nuevo ajuste a la baja antes de finales de año. En primer lugar, debido a la presión a la baja de la economía mundial en la segunda mitad del año, es probable que el crecimiento de las exportaciones chinas continúe la fluctuación a la baja iniciada en agosto, y no puede descartarse la posibilidad de un crecimiento interanual negativo en algunos meses del cuarto trimestre. Esto significa que la próxima demanda externa de crecimiento económico es probable que debilite la fuerza de atracción, la necesidad de la demanda interna en el tiempo para completar. Al mismo tiempo, el factor epidémico antes de fin de año podría seguir perturbando la reparación económica de China. Por lo tanto, para protegerse del debilitamiento de la demanda externa y del impacto de la perturbación epidémica, es necesario seguir introduciendo iniciativas políticas escalonadas, como el aumento del consumo y la expansión de la inversión, para garantizar que la economía se encuentre en un rango de funcionamiento razonable, y es probable que los recortes de los tipos de interés sean una de las herramientas políticas alternativas.
En segundo lugar, la caída del mercado inmobiliario ha sido una de las principales líneas de presión a la baja de la economía desde la segunda mitad del año pasado. Gracias a la aplicación de medidas como la reducción de los tipos de interés hipotecarios y la relajación de las políticas de control, el mercado inmobiliario ha dado recientemente señales de haber tocado fondo, pero el repunte aún no es evidente. En consecuencia, la actual presión a la baja sobre la inversión inmobiliaria y el consumo relacionado con la vivienda es elevada, y el riesgo crediticio de las empresas inmobiliarias sigue estando expuesto, lo que repercute negativamente en la confianza general de la inversión y el consumo. Juzgamos que, con la vista puesta en promover que el mercado inmobiliario repunte lo antes posible y en prevenir y controlar los riesgos relacionados, las próximas cotizaciones de la LPR a 5 años seguirán bajando; y además de guiar a los bancos cotizantes para comprimir las cotizaciones de la LPR más puntos bajando el coste de los fondos para los bancos, bajar directamente el tipo de la MLF es el medio más eficaz para bajar las cotizaciones de la LPR a 5 años.
Por último, ni la situación de los precios en China ni las fluctuaciones del tipo de cambio del RMB supondrán un obstáculo sustancial para un recorte de los tipos de interés oficiales. Influido principalmente por el aumento de los precios del cerdo, es probable que el IPC suba cerca del 3,0% en septiembre y que el pivote del IPC interanual en el segundo semestre sea más alto que en el primero. Sin embargo, con una reparación del consumo más moderada, una oferta adecuada de la gran mayoría de los bienes y servicios, y una perspectiva continua a la baja de las subidas del IPP, el riesgo de subidas significativas de los precios en el próximo periodo es bajo, marcado por un IPC básico que se mantendrá en un nivel bajo, en torno al 1,0% interanual. Esto contrasta con la elevada inflación de EE.UU. y Europa, y significa que la política monetaria de China está bien posicionada para ser “orientada al yo”. El recorte de tipos del FML en agosto ha demostrado que el banco central chino es capaz de aplicar recortes de los tipos de interés durante las rápidas subidas de la Fed.
En cuanto al tipo de cambio del RMB, éste se enfrenta a una “ruptura de 7” frente al dólar debido a la reciente y fuerte subida del índice del dólar. Sin embargo, los tres principales índices de cambio del RMB siguen funcionando con solidez; el RMB frente al euro, el yen, la libra y otras monedas no estadounidenses se han apreciado en mayor o menor medida, y esta tendencia no cambió tras el recorte de los tipos de interés en agosto. En otras palabras, la actual depreciación del RMB frente al USD no es una medida válida de la fortaleza del tipo de cambio del RMB. Además, con la perspectiva de una reparación continua de la economía china y la continuación de un superávit relativamente grande en la balanza de pagos, es difícil recoger efectivamente las expectativas de depreciación del RMB a corto plazo. Esto significa que hay poco riesgo de una depreciación significativa del RMB fuera de la tendencia del USD, y también significa que incluso si el RMB “rompiera los 7” frente al USD, no supondría una limitación importante para la flexibilidad de la política monetaria del banco central.
En general, después de la epidemia de 2020, la política monetaria de China ha sido consistente en no inundar, los precios se han mantenido moderados, y los fundamentos económicos han formado un soporte estable para el tipo de cambio del RMB. En consecuencia, la política monetaria está actualmente en condiciones de realizar más esfuerzos en la dirección de la estabilización del crecimiento, ya sea como herramienta cuantitativa o de precios. El tipo de interés del FML se ajustará a la baja antes de fin de año, posiblemente en octubre como muy pronto, para cuidar el espacio de la política monetaria y tener en cuenta el equilibrio de las partes.
En segundo lugar, el FML se redujo en septiembre para la renovación, principalmente relacionados con la reciente tasa de interés del mercado significativamente menor que la tasa de política, la demanda del mercado reducido, sino también en la liberación de evitar la excesiva relajación de la liquidez del mercado, guiar a los bancos para aumentar el crédito a las señales de política de la economía real.
El FML se renovó en volumen reducido por segundo mes consecutivo en septiembre, en línea con las expectativas generales del mercado. El telón de fondo es que la liquidez actual del mercado se encuentra en un nivel significativamente abundante, con el rendimiento medio de los depósitos interbancarios a un año de los bancos comerciales (con calificación AAA) en el 1,95% en agosto, lo que supone un descenso de 26 puntos básicos con respecto al mes anterior y es significativamente inferior al tipo operativo del FML a un año del 2,75%. En consecuencia, no podemos descartar una reducción de las ofertas del FML por parte de los operadores primarios en septiembre, lo que a su vez provocará una reducción de las renovaciones del FML. A nuestro juicio, la renovación de la retirada del FML en septiembre es también una liberación continua de las señales de política para evitar una excesiva relajación de la liquidez del mercado, frenar el arbitraje ocioso de los fondos y guiar a los bancos para aumentar la asignación de crédito a la economía real.
En tercer lugar, es probable que la oferta de RPL de septiembre no se modifique; los tipos de los depósitos bancarios recientes han seguido bajando, y no se puede descartar la posibilidad de un ajuste a la baja por separado de la oferta de RPL a 5 años.
El hecho de que la tasa de la FML se mantenga sin cambios en septiembre significa que la base de las cotizaciones de la RPL para el mes no ha cambiado. Junto con el hecho de que las cotizaciones de la RPL acaban de experimentar un recorte asimétrico en agosto, prevemos que la probabilidad de un recorte sostenido de las cotizaciones de la RPL en septiembre es baja. Si se produce un cambio más allá de las expectativas, es probable que se trate de un recorte independiente de 15 puntos básicos en las cotizaciones de la RPL a 5 años, impulsado principalmente por el reciente descenso de los costes de los depósitos bancarios.
Observamos un recorte de 30 puntos básicos (0,3 puntos porcentuales) en la tasa de emisión de bonos de ahorro de septiembre en comparación con la de marzo-abril. Dado que el tipo de emisión de los bonos del Tesoro de ahorro está ampliamente anclado al tipo de depósito, puede indicar en cierta medida que los tipos de depósito bancarios han experimentado una magnitud similar de reducción durante el mismo periodo. Según los datos publicados por el Banco Central, el tipo de interés medio ponderado de los nuevos depósitos de los bancos de todo el país fue de aproximadamente el 2,32% en junio de este año, lo que supone un descenso de 0,12 puntos porcentuales en comparación con el mes de abril, antes del establecimiento del mecanismo de ajuste de los tipos de depósito basado en el mercado. De ello se deduce que el tipo de interés medio ponderado de los depósitos ha experimentado otro ajuste a la baja de unos 0,18 puntos porcentuales desde julio, impulsado por el nuevo mecanismo y los recortes de los tipos de interés oficiales. Teniendo en cuenta que los depósitos representan alrededor del 70% de los pasivos totales de los bancos, esto implica que el reciente impulso a la baja de los costes marginales de los pasivos de los bancos es probable que proporcione un impulso para que los bancos que cotizan compriman sus cotizaciones a 5 años LPR más puntos en septiembre. Cabe mencionar que, desde el 15 de septiembre, varios grandes bancos estatales han vuelto a recortar los tipos de los depósitos personales, incluso 15 puntos básicos para los depósitos a plazo fijo a tres años y los grandes certificados de depósito, lo que indica que el tipo medio ponderado de los depósitos seguirá bajando en el periodo siguiente. Combinando varios factores, juzgamos que las cotizaciones de la LPR a 5 años tienen margen para un ajuste a la baja de unos 20-30 puntos básicos antes de fin de año.
