El renminbi en tierra cayó por debajo de 6,5, más del 2% en una semana, la segunda mayor caída desde la reforma de agosto de 2015. Sin embargo, cabe señalar que el viernes (22 de abril de 2022) Shanghai Shenzhen Hong Kong Tong registró una rara entrada neta en casi una semana (6.765 millones de yuan), el índice compuesto de Shanghai cerró rojo. ¿Cómo entender el rendimiento del tipo de cambio? Además, cabe señalar que el discurso pronunciado por Yi Gang, Presidente del Banco Popular de China, en el Foro Boao dejó claro que "la prioridad de la política monetaria de China es mantener la estabilidad de precios". ¿Cómo entender el significado de esta frase para el tipo de cambio y el mercado?
Creemos que la rara devaluación del renminbi de esta semana tiene un impacto macroeconómico esperado, pero tal vez más importante es la fuerte caída de la liquidez del mercado cambiario y el riesgo de crédito comercial causado por el impacto de la epidemia. Todavía creemos que la presión sobre la devaluación del renminbi en el segundo trimestre es alta, pero tal volatilidad no es normal.
La depreciación de los tipos de cambio es una espada de doble filo que, por una parte, contribuye a las exportaciones y, por otra, puede dar lugar a una inflación importada. En el contexto del aumento de los precios de los productos básicos y el bloqueo de la producción causado por la propagación de la epidemia, el "efecto inflacionario" de la devaluación es mayor. China se enfrentará a un triángulo imposible entre su tipo de cambio, la inflación y la estabilidad del mercado de valores, una ruptura que requerirá un control rápido o un mayor papel del Banco Central como proveedor de dólares.
En el impacto macroeconómico esperado, la Reserva Federal siguió jugando el juego de la carrera con los mercados. Aunque hemos visto signos de desaceleración en el IPC básico de los Estados Unidos en marzo, lo que preocupa a la Reserva Federal es que las expectativas de inflación siguen aumentando, con una inflación a 10 a ños del 3%, un máximo de al menos 20 años. En su discurso del viernes, Powell confirmó en gran medida el aumento de las tasas de interés de 50 BP en mayo y estaba abierto a un aumento similar en el futuro. Los mercados afectados han comenzado a esperar que la Reserva Federal aumente las tasas de interés en 50 BP en mayo, junio y julio, respectivamente. Creemos que la trayectoria de la Reserva Federal hacia el aumento de las tasas de interés en el marco de la estrategia de "prisa" se caracterizará por un "frente empinado y luego plano", y que el segundo trimestre es la peor etapa de las expectativas fuera de China.
Las expectativas macroeconómicas son el catalizador, y la disminución de la liquidez del mercado es un factor importante detrás de las escenas. Desde la propagación de la epidemia y el cierre de Shanghai en marzo de 2022, el volumen de comercio de divisas ha disminuido considerablemente, lo que probablemente refleja la contracción del comercio de importación y exportación. Sin embargo, desde el miércoles de esta semana (20 de abril de 2022), el volumen de comercio de divisas al contado ha repuntado rápidamente y ha regresado básicamente a los niveles anteriores a la propagación de la epidemia y al mismo período en 2021, pero la economía actual y el comercio exterior no son optimistas, ya sea a partir del flujo de carga del vehículo, la generación de energía en algunas zonas o el caudal de los ocho puertos principales. Detrás de los datos está la contracción del comercio exterior, que hace que la profundidad del mercado disminuya, los bancos compran divisas en nombre de los clientes, lo que da lugar a grandes fluctuaciones del mercado.
¿Compras de pánico? El impacto de las empresas importadoras es un mayor peligro oculto. Según los primeros 20 datos de exportación de Corea del Sur, en abril de 2022 la tasa de importación de China siguió disminuyendo, pero el volumen de las compras de divisas aumentó considerablemente, lo que indica que las compras de divisas no se deben al comercio de importación. A partir de los datos de Shanghái y Hong Kong, el rendimiento de los fondos del mercado de valores es débil (figura 2). Entonces la razón probable es que hay dos, los fondos del mercado de bonos salen en gran medida; O las empresas importadoras compran divisas en pánico (por supuesto, no excluyen a algunas empresas apostando en divisas). En el contexto actual, este último puede ser más importante que el primero.
Hay que estar atentos a la retroalimentación positiva de las importaciones de "desapalancamiento". Además de algunos fondos especulativos, las empresas (principalmente las empresas importadoras) compran divisas principalmente para reembolsar los créditos comerciales o prepararse para futuras importaciones. En el momento en que las empresas se enfrentan a la situación epidémica y a la disminución de la demanda, la primera debe ocupar el primer lugar. Las empresas importadoras a menudo "apalancan" el tipo de cambio del renminbi cuando se encuentra en una fase de apreciación y disfrutan de los beneficios de la apreciación del tipo de cambio mediante pagos diferidos de "crédito comercial + exposición no cubierta", como ha ocurrido desde finales de 2020, y la misma versión se produjo antes de 2015 y 2017. Sin embargo, una vez que se produzca una devaluación significativa (o esperada), los importadores se enfrentarán a enormes pérdidas cambiarias debido a la falta de protección, as í como a compras de pánico para evitar que las pérdidas aumenten, lo que dará lugar a una "devaluación - desapalancamiento - devaluación" de retroalimentación positiva, que es probable que se produzca en el mercado esta semana.
El crédito comercial de los importadores puede no ser menor que el de los bonos extranjeros. En marzo de 2020, el capital extranjero poseía 3,88 billones de yuan (aproximadamente 610000 millones de dólares en 635) de bonos del mercado interbancario. Los saldos crediticios relacionados con el comercio de la deuda externa a corto plazo a finales de 2021 (en un a ño) ascienden a unos 564000 millones de dólares de los EE.UU. (esta cifra puede subestimarse, ya que algunas empresas de financiación del comercio pueden optar por informar o no, como las cartas de crédito a plazo y Los pagos en el extranjero en un plazo de 90 días, según las normas de la Safe, lo que no es raro). Desde el punto de vista del volumen y la rigidez del reembolso, en comparación con la deuda extranjera, la presión de devaluación del tipo de cambio causada por el crédito comercial será mayor.
Más preocupante aún, es probable que este mecanismo de retroalimentación positiva aumente las presiones inflacionarias en China, lo que dará lugar a un "triángulo imposible" entre la flexibilidad de los tipos de cambio, la inflación y los precios de los activos. La devaluación de los tipos de cambio, el aumento de los precios de los productos básicos y la fuerte contracción del crédito comercial pueden dar lugar a un "aumento de los precios de caída de volumen" de las importaciones, mientras que la devaluación de los tipos de cambio, debido al cierre de la epidemia, puede reducir considerablemente la Promoción de las exportaciones y la producción, lo que sin duda aumentará las presiones inflacionarias sobre China. El énfasis del Presidente Yi Gang en la estabilidad de precios muestra que la inflación en 2022 es una variable política importante. En el segundo trimestre de 2022, China podría hacer frente a opciones entre la flexibilidad de los tipos de cambio (no intervención), la estabilidad de la inflación y la volatilidad de los precios de los activos:
Situación 1: mantener la flexibilidad de los tipos de cambio, controlar la inflación = aumento de las fluctuaciones de los precios de los activos. No interfiera con el tipo de cambio, sino que también controle la inflación, además de apoyar la garantía de la oferta de la economía real, sino también evitar el impacto de las importaciones causadas por la devaluación del tipo de cambio, el Banco Central puede elegir la combinación de políticas de "moneda fuerte, crédito amplio" - la inversión de liquidez es cautelosa, aumentar el uso de instrumentos de política estructural para orientar el crédito amplio, y la transmisión del crédito necesita tiempo y reanudar la producción, a corto plazo, esto no es una buena noticia para la deuda de acciones.
Situación 2: control de la inflación, estabilidad de los precios de los activos = control del tipo de cambio o utilización de reservas externas. Controlar la inflación y mantener la estabilidad de los precios de los activos, mantener una política monetaria flexible y regular los tipos de cambio y las corrientes transfronterizas de capital, o utilizar reservas externas para estabilizar los tipos de cambio y las importaciones, como la reintroducción de factores anticíclicos de los tipos de cambio y la reintroducción de reservas de riesgo de compra a distancia; Ajustar el coeficiente macroprudencial en el flujo transfronterizo de capital o aplicar una supervisión y una orientación más estrictas en materia de ventanillas; El mercado central ofrece más liquidez en dólares. Es probable que siga aumentando el tipo de cambio real y ayude a frenar la inflación importada.
Qingxing 3: mantener la flexibilidad de los tipos de cambio, la estabilidad de los precios de los activos = aumento de la inflación. Al igual que el Banco de Japón, el aumento de las descargas de agua para mantener estables los precios de los activos chinos, como los rendimientos de los bonos, podría conducir a una fuerte depreciación del tipo de cambio sin regulación y a un aumento de las presiones inflacionarias en China.
Podemos estar experimentando la situación uno, y la probabilidad de que la situación dos suceda está aumentando. En el contexto de la globalización anterior, la primera situación puede ser el principal medio tradicional para hacer frente a las contradicciones económicas actuales, como lo demuestra el hecho de que a menudo se produzca una doble matanza entre las acciones y las divisas en los ciclos de devaluación del renminbi después de 2015. Sin embargo, después de la epidemia, la globalización ha cambiado y el conflicto ruso - ucraniano se ha intensificado, lo que hace que la situación internacional se convierta en un cambio cualitativo.
A corto plazo, las reservas externas se utilizarán para garantizar la estabilidad de los tipos de cambio y las importaciones, y a mediano y largo plazo se seguirá promoviendo el uso transfronterizo de la liquidación del renminbi. El analista estrella de Credit Suisse Zoltan ha defendido la "Bretton System III" en una serie de informes recientes, que es una lógica a largo plazo, pero al menos una opinión es muy pertinente: el Banco Popular de China, que tiene 3,2 billones de dólares en reservas externas, es el perdedor. A corto plazo, dado que la reciente gran fluctuación del tipo de cambio del renminbi se debe a la disminución de la profundidad del mercado, el Banco Popular de China puede utilizar el dólar de los Estados Unidos en sus manos para complementar la liquidez del mercado o para los creadores de mercado a fin de evitar que el tipo de cambio se abra y cierre en gran medida, a la espera de que se reanude el trabajo y se reanude la producción. Alentar a los bancos a que aumenten su apoyo a las empresas de comercio exterior, protejan la estabilidad del mercado de crédito comercial y garanticen que las importaciones sean ordenadas; Al mismo tiempo, el aumento de las operaciones de mercado abierto, la cobertura de la disminución de la ocupación de divisas causada por la disminución de la moneda básica, para garantizar una liquidez razonable y abundante.
A medio y largo plazo, ampliar el alcance de la liquidación del renminbi, mejorar continuamente el sistema de liquidación transfronteriza y mejorar continuamente la posición internacional del renminbi es la respuesta a la salida del "triángulo imposible" mencionado anteriormente, as í como la respuesta a la salida del dólar estadounidense y el ciclo de la Reserva Federal.
Sugerencia de riesgo: la propagación de la epidemia supera las expectativas del mercado, la política de cobertura de la recesión económica no es tan fuerte como las expectativas del mercado
